בחודשים האחרונים, כשאני עוקב אחר הזינוק הפנומנלי של מניות השבבים והרכיבים ל-AI, קשה שלא להתרשם מעוצמת המהפכה הטכנולוגית שמתחוללת לנגד עינינו.
אולם, מתחת לפני השטח מתחיל להיווצר סדק מדאיג שמשך את תשומת ליבי.
הפער המתרחב בין הביצועים המטורפים של יצרניות החומרה לבין הדשדוש של ענקיות הענן שמממנות את כל החגיגה הזו, פשוט אינו ריאלי לטווח הארוך.
בואו נצלול לעומק הדינמיקה המורכבת הזו, נבחן את שני התרחישים המרכזיים שעלולים לקרות ונסביר מדוע המפתח להמשך הראלי בשווקים תלוי כעת בעיקר ביכולתן של ענקיות הטכנולוגיה להוכיח שההשקעה המסיבית שלהן בבינה מלאכותית אכן מסוגלת לייצר שורה תחתונה רווחית, לפני שהשוק יאלץ לחשב מסלול מחדש.
יצרניות החומרה מול ענקיות הענן
בשנים האחרונות אנו עדים למתח הולך וגובר בשווקים, המתרכז בפער הבלתי נתפס שבין יצרניות החומרה לבין ענקיות הענן.
מניות השבבים והרכיבים ל-AI, ובראשן חברות מובילות כמו, איי-אם-די (AMD) ומייקרון (MU), הציגו ביצועי יתר פנומנליים והובילו את המדדים לשיאים חדשים.
מנגד, חברות הענן הגדולות , שמממנות בפועל את מהפכת ה-AI ורוכשות את השבבים הללו בהיקפי עתק, כמו מיקרוסופט (MSFT), גוגל (GOOGL), אמזון (AMZN) ומטא (META), הציגו ביצועים חלשים בהרבה, וחלקן אף חוו דשדוש או ירידות בשוק המניות.
ההתפצלות הקיצונית הזו בביצועי המניות פשוט אינה יכולה להימשך לנצח.
בסופו של דבר, החברות שמוציאות סכומי עתק מתוך תזרים המזומנים שלהן על בניית התשתיות הללו, חייבות להתחיל לראות החזר אמיתי ומוחשי על ההשקעה כדי להצדיק את המשך הרכישות המסיביות.
ללא הצגת רווחיות מצד ענקיות הטכנולוגיה, קצב ההזמנות של השבבים המתקדמים עלול להאט בצורה חדה, מה שיעצור את הראלי ויאלץ את השוק כולו לבצע הערכה מחדש.
התשואות של החברות מתחילת 2026, פער עצום.
קרדיט: koyfin
שני התרחישים האפשריים לעתיד השוק
להערכתי, השוק עומד כעת בצומת דרכים קריטי, כאשר פער הביצועים הקיצוני הזה יכול להיסגר באחת משתי דרכים מנוגדות לחלוטין.
בצד האופטימי, אנו נראה סגירה של הפער באמצעות צמיחה בריאה, שנובעת מהפקת רווחים של כלי הבינה המלאכותית בשטח.
לפי תרחיש זה, חברות הענן וחברות המודלים יצליחו לתרגם את השקעות העתק שלהן לשירותים מסחריים, יישומים ארגוניים ומוצרים מניבי הכנסות עצומות.
הצלחה כזו תאפשר לענקיות הטכנולוגיה לשפר משמעותית את שולי הרווח שלהן, להדביק את הקצב של יצרניות השבבים, ולהוכיח שההייפ סביב הטכנולוגיה היה מוצדק לחלוטין, מה שיניע את שרשרת האספקה כולה להמשך צמיחה משותפת.
מנגד, קיים התרחיש הפסימי והמדאיג יותר, שבו סגירת הפער תתרחש לא דרך צמיחה, אלא באמצעות האטה חריפה ותיקון כואב.
צריך להבין ששולי הרווח המטורפים של יצרניות השבבים מגיעים, במידה רבה, ישירות מהכיס ועל חשבון שולי הרווח של הלקוחות שלהן.
אם חברות הענן יגיעו לנקודה שבה הן מרגישות שההוצאות ההוניות שלהן גבוהות ולוחצות מדי, בזמן שהן אינן רואות מספיק דולרים בשורה התחתונה, הן ייאלצו לחשב מסלול מחדש ולחתוך בצורה דרסטית את תקציבי הרכש.
ברגע שענקיות הענן יסגרו את הברז ויפחיתו את קצב רכישת השבבים, הביקוש בשוק ייפגע קשות והראלי המפואר של מניות החומרה עלול לספוג מכה אנושה שתגרור את המדדים כולם לתיקון עמוק.
קרדיט: ICE
תמרורי האזהרה
למרות שנקודת המוצא הרווחת בשוק עדיין נוטה לאופטימיות, מתוך אמונה שהרווחים הגדולים מה-AI אכן יגיעו בסופו של דבר, קשה לי להתעלם ממספר תמרורי אזהרה חריפים שמתחילים להבהב על המסכים. ראשית, כשבוחנים לעומק את התחזיות הפיננסיות העדכניות, נחשף נתון רחב ומדאיג המצביע על האטה חדה בקצב צמיחת ההשקעות ההוניות של ענקיות הטכנולוגיה.
נתון זה מציב סיכון משמעותי ומיידי עבור שרשרת האספקה, ברגע שקצב ההשקעות של ההיפרסקיילרים יתקרר, הביקוש לחומרה מתקדמת ייפגע בצורה ישירה, מה שמקרב אותנו בצעדי ענק לקראת התממשות התרחיש הפסימי של האטה ותיקון בשוק.
מעבר לנתונים היבשים, ההיסטוריה מספקת לנו שיעור חשוב, והדינמיקה הנוכחית מזכירה לי באופן מטריד את מה שקרה בשווקים בסוף שנת 1999, חודשים ספורים בלבד לפני התפוצצות בועת הדוט-קום המפורסמת בשנת 2000.
גם אז ראינו מצב שבו יצרניות התשתית והחומרה טסו למעלה לשיאים פנומנליים, בעוד שהחברות שרכשו את אותה חומרה סבלו מביצועי חסר בשוק המניות ולא הצליחו להציג הכנסות שיצדיקו את הוצאות העתק שלהן. הדמיון המבני המובהק הזה בין אז להיום חייב להדליק נורה אדומה אצל כל משקיע לגבי הקצב שבו השוק מתמחר ציפיות עתידיות אל מול המציאות בשטח.
לכל זה יש להוסיף סיכון פיננסי-מבני חריף שמגיע דווקא מכיוון מנגנוני המסחר בשוק, והוא צפיפות היתר הקיצונית של משקיעים מוסדיים וקרנות ענק במניות השבבים המובילות.
הריכוזיות הזו מייצרת רגישות גבוהה מאוד, אם נחווה עלייה פתאומית בתנודתיות בשווקים, קרנות רבות יחצו באופן מיידי את מגבלות הסיכון הסטטיסטיות הקשיחות שלהן.
במצב כזה, מנהלי הקרנות לא יעצרו לבדוק את הביצועים הכלכליים האמיתיים של החברות, אלא ייאלצו לבצע מכירות כפויות באופן אוטומטי ומכני כדי לצמצם חשיפה לסיכון.
מהלך כזה עלול להוביל לאפקט כדור שלג מהיר וכואב, שבו הירידות הטכניות מזינות את עצמן ומייצרות לחץ מכירות כבד על השוק כולו.
השורט הגדול הבא? מייקל בארי מהמר נגד מיקרון
כשאני מנסה להבין לאן הרוח בשווקים נושבת, אני פשוט לא יכול להתעלם מהצעד האחרון של אחד המשקיעים המרתקים והמדוברים ביותר בוול סטריט, מייקל בארי.
למי שאינו מכיר, בארי הוא מנהל קרן גידור לשעבר שהתפרסם בקנה מידה עולמי בזכות השורט הגדול, לאחר שהיה מהבודדים שחזו במדויק את קריסת שוק הנדל"ן והמשכנתאות האמריקאי שהובילה למשבר הכלכלי של 2008, והרוויח מכך מאות מיליוני דולרים כנגד כל הסיכויים.
כעת, בארי מפנה את התותחים הכבדים שלו ישירות לעבר אחת הכוכבות הגדולות של ראלי ה-AI, וחשף כי פתח פוזיציית שורט ישירה נגד מיקרו.
מבחינתו של בארי, שפתח במקביל גם פוזיציות שורט נגד אנבידיה (NVDA) וקרן הסל של השבבים (SOXX), הזינוק המטורף של מיקרון אינו מבוסס על יסודות כלכליים יציבים אלא על פסיכולוגיית המונים פשוטה, פחד מהחמצה ובועה מסוכנת.
הוא אף הגדיר את מיקרון כמשמידת הון מבנית, תוך שהוא מזכיר שב-42 השנים האחרונות המניה חוותה לא פחות מ-34 נפילות חדות של מעל 30%, וכי הסטייה הנוכחית שלה מהממוצע הנע ל-200 יום היא הקיצונית ביותר בהיסטוריה של החברה, אפילו יותר מאשר בשיא בועת הדוט-קום. 
קרדיט: IP
איזון בין פוטנציאל לניהול סיכונים
בשורה התחתונה, אני ממש לא חושב שהבינה המלאכותית היא בועה ריקה מתוכן, ואני רחוק מלהאמין שאנחנו עומדים כעת בפני קריסה טוטאלית או ירידות ענק בשווקים.
הטכנולוגיה הזו אמיתית לחלוטין, משנת חיים, והפוטנציאל שלה לטווח הארוך הוא בלתי ניתן לערעור.
יחד עם זאת, אי אפשר להתעלם מכך שהשוק תמחר את יצרניות השבבים והחומרה בצורה אופטימית ומהירה ביחס לקצב שבו הלקוחות שלהן, ענקיות הטכנולוגיה מצליחות לתרגם את הכלים הללו לשורה תחתונה מניבת רווחים.
כדי שראלי השבבים ימשיך לשמור על עוצמתו הנוכחית, חברות הענן יהיו חייבות להתחיל להציג ברבעונים הקרובים נתוני רווחיות משמעותיים ומוחשיים ממוצרי ה-AI שלהן, אחרת, השוק פשוט ייאלץ לעבור תיקון מחירים בריא או רוטציה של כספים לאפיקים אחרים.
בסופו של דבר, ניתוח תמרורי האזהרה והבנת הסיכונים המבניים והפסיכולוגיים שקיימים כרגע בשטח הוא מצרך חיוני עבור כל משקיע שרוצה לנהל את הסיכונים שלו בצורה חכמה, מפוקחת ומחושבת.
